第26章 主张(2/2)

    vp连忙补充，“35是基于福麟行现有藏品库存清单，结合phor当前储备量，通过模型量化测算得出；估值溢价则是参考苏富比近12个月同类藏品交易估值，叠加福麟行鉴定团队的稀缺性，做了15-20的溢价校准。”

    2、先ipo vs 先并购两种路径下的稀释比例、募资规模、上市后股价压力

    他看向kev，补充：

    沈砚清重新点起了头，“把情景再压一版，给我base、downside、worst case三档（基准、下行、最差）。”

    ed迅速敲键盘记录，沈砚清的语调沉稳而平淡，语速不急不缓：“另外，从phor的现金流压力来看，先ipo再并购的方向要抓准，不是不做并购，是用上市后的资金体量、品牌信用、披露合规性去做并购。到时候我们是上市公司收购，而不是pre-ipo阶段现金硬吃。”

    2、先ipo但不并表标的，未来12个月业绩不达预期的概率，以及对股价、解禁、后续再融资的连锁冲击

    ed的手敲得飞起，虽然boss说得多，但语速不快，而且逻辑很清晰。她记录起来也没卡点，并且自己的逻辑也被带着梳理得更严谨和厚实。

    ed笑了笑，改口：“rry boss，worst case估值中枢预估下行15-25个百分点。”

    沈砚清的目光从屏幕上收回来，简要给出他的诉求：

    vp立刻答：“已经在拉dition table（摊薄测算表）。”

    “ibd只算上市那一步，不会帮我们算上市后能不能稳住。”陆承逍听完d的预判结论，神色没什么变化，也不意外。

    3、标的在两种时序下的可实现估值差异

    1、ipo时间线与窗口重叠度

    沈砚清点头，补充：“按tile推进，不用抢速度，但要稳风险可控下的价值最大化。香港奢侈品赛道pre-ipo轮溢价高、二级市场追捧、审核提速，是当下即兑现的窗口。如果拖到下半年，同赛道公司挤压，估值被摊薄、询价被压、过会率降低，你们怎么量化进模型的？”

    kev犹豫了片刻，问：“如果ibd的主张真和我们相反呢？”

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    “按这个方向走，周五的v2，我要看到：

    少给我结论，多给我可验证的逻辑。”

    ed连连点头：“明白。”

    陆承逍不以为意，靠回椅背，语气寡淡低沉但很有分量：“那就让他们在董事会上解释，为什么一家要上主板的奢侈品公司，核心供应链没闭环、鉴定能力没补齐，就敢硬冲ipo。”

    “……根据港交所上市部的最新政策，高端奢侈品正处于窗口期，若能赶上当前审核窗口，预计可压缩至4-6个月完成上市流程，能快速完成申报、通过上市聆讯、完成发行，抢抓估值溢价窗口。但如果优先推进并购，奢侈品行业的估值特殊性（藏品真伪鉴定、稀缺性定价）远高于其他赛道，仅藏品全面尽调、估值谈判、合规核查就需要7-8个月，经项目组测算，有70的概率错过本次窗口期。后续政策收紧后，审核周期会拉长至7-9个月，估值溢价可能缩水10-15，甚至出现排队挤压导致ipo搁浅。所以项目组判断，主张先ipo后并购，优先锁定上市窗口。”

    “已经纳入敏感性分析，”ed顿了下，保守回答，“挤压、折价、过会率三样都压。目前初步推算，worst case（最差情景）估值中枢应该会下行。”

    ed点头：“明白，我把交易结构灵活性加进deck。”

    vp流畅地汇报完毕，屏幕上清晰呈现着估值模型框架、核心参数、敏感性分析曲线，以及两种路径的对比数据。

    沈砚清的眼眸转向ed，“概率思维ay，从你的口中听到‘应该’这种词，不如让我去跳黄浦江。”

    “对价结构可以换股、可以分期、可以留earn-out（超额业绩奖励），对phor的现金流压力、对福麟行的绑定，都比现在干净。”

    vp一一回答，陆承逍点头，沉默片刻后，话锋一转，问他们：“你们预判一下，ibd的主张是什么？”

    陆承逍的目光依旧停留在模型参数上，语气沉了几分，褪去了最初的温和，多了几分严谨：“可比公司有没有剔除业务结构差异过大的标的？另外，除了溢价，风险对冲呢？藏品货值波动、鉴定团队留存率、窗口期错过后ipo估值折价，这三档敏感性，模型里跑了吗？具体波动区间是多少？”

    “先并购没有问题，但你重点盯好三件事：

    ed答：“概率是结合并购尽调、谈判的历史周期均值，叠加当前港交所政策窗口期时长测算，剔除了突发政策调整的极端情况；估值溢价缩水则参考近3年同赛道错过窗口的案例，结合phor的估值逻辑，通过模型量化得出。”

    ed汇报完毕，沈砚清坐在投屏对面的主座，目光盯着屏幕上的 deck，淡淡颔首：“70错过窗口的概率、10-15的估值溢价缩水，这两组核心数据，模型是怎么量化测算的？有没有剔除政策变动的干扰因素？”

    3、股权稀释不是简单的一句话，ibd可不会给di算，如果ipo发股15 并购再发股10，di持股会被摊薄到多少，irr会掉多少。”

    陆承逍微微点头，语气平淡严谨：“35的藏品储备提升、估值溢价空间，这两个核心数据，模型是怎么测算出来的？藏品部分的估值锚，除了苏富比同类交易，有没有结合福麟行藏品的稀缺性做溢价校准？”

    1、phor现在对标的的依赖度，量化到营收、毛利、交付周期